310万PFLOPS，世界第二。11月10日，国家数据局披露我国算力总规模的最新数据。规模之外，这些算力能转化为多少企业愿意付费的生产力？

“2027年会是重视ROI的起始年。”同一天，在联想万全混合词元工厂品牌发布会现场，中信建投证券计算机行业首席分析师应瑛给出这一判断。近期AI板块波动加大，投资者追问的已不是算力规模，而是每一元AI投入能换回多少收益。联想集团正在为行业探索出一体具备参考价值的路径。

（中信建投证券计算机行业首席分析师应瑛）

应瑛把词元经济的核心概括为“把算力转化为企业愿意持续付费的生产力”。她以互联网时代“投一产十”作参照，认为AI产业至少需要具备“投一产五”的商业化能力；到2027年，每一元投入的回报都要摆上台面衡量。

价值往哪儿走，资本市场也在重新定价。应瑛判断，从账面价值看，底层基础设施占比仍高；但就实际利润率而言，价值将向下游词元运营与应用转移。资本给这类业务一个新标签——New Cloud，也就是新一代云平台，估值重点转向盈利质量与现金流；对标海外云厂商27%至35%的毛利率，她给出的达标参考是毛利率超过15%、净利率超过10%。

要算清这笔账，先得统一口径。市场上“百万词元几块钱”带着前置条件：模型与词元质量都会改变价格，其中往往混杂小模型与低质词元。要让它可比，就得同时给出成本与质量两把尺子：“综合词元成本”与“词元良品率”。

这也是最新发布的联想万全混合词元工厂特别关注的指标。“首个万全混合词元母本工厂即将落地河北张家口。”联想集团执行副总裁兼中国区总裁刘军在发布会现场提出，联想致力于为客户打造多、快、好、省的绿色混合词元工厂。多即词元产量多、快指生成速度快、好为产出质量好、省即综合成本最优、绿色意味着绿色可持续。

（联想发布万全混合词元工厂品牌）

五大特色对应五组“KPI”。其中“多”是词元产量多，年产2000万亿以上；“快”即词元生成速度快，每秒产出量提升5倍；“好”是产出质量好，词元良品率超过99.9%；“省”可做到百万词元综合成本优化70%；“绿色”则要求配套智算中心PUE低于1.1。

“当前算力成本居高不下，企业落地AI应用门槛很高。联想建设混合词元工厂，分担了企业落地AI的前期成本，业务本身具备现实价值。”应瑛表示，对比云厂商纯公有算力，混合模式更贴合国内产业现实需求。国内对数据安全、版权合规要求高。混合架构，相比纯公有云模式，更容易被央国企等采购方接受。

“资本市场对词元工厂这类业务估值也不再简单按照传统硬件厂商看待，”应瑛强调，核心看词元工厂盈利质量与现金流，重点考核边际利润率、毛利率、净利率、投入产出比等。

“绿电算力+AI”运营的地方合作模式，也有望引领新一轮产业投资。“电力价格是制约AI基础设施发展非常关键的卡点。”在应瑛看来，依托十五五算力网、八大枢纽的顶层布局，“绿电算力+AI”运营的地方合作模式具备规模效益，拥有向全国其他算力枢纽复制的条件。

全国布局也是联想万全混合词元工厂既定目标。此次联想牵手张家口打造的母本工厂只是开始。接下来，在华北，万全混合词元工厂将首先面向智能制造升级，在东北支撑重工业转型，在西北聚焦教育智能化，在华东赋能先进制造等等。“联想的目标是成为中国混合式词元工厂的定义者和领军者。”刘军表示。

AI的价值正在持续提升，形成类似于水电煤的形态，但远胜于水电煤的价值。不过估值重估并不会自动发生，“词元经济的资本价值，最终要由两本账共同证明：一本是客户的生产力账，一本是供给企业的盈利账。两本账都算得通，走得通，产业才能持续发展，企业估值才会有坚实支撑。”应瑛说。